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我國城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)分析論文
隨著中國經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，中國城市化進(jìn)程也在不斷加快，各地紛紛大力發(fā)展城市基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，但龐大的建設(shè)資金僅僅依靠政府的財(cái)政收入是難以滿足的。而城投債對(duì)我國的經(jīng)濟(jì)發(fā)展具有積極意義。城投債有利于融資渠道多元化，適合市政建設(shè)的資金需求特點(diǎn)，能夠解決如市政建設(shè)項(xiàng)目投資大，周期長，多為非經(jīng)營性項(xiàng)目或者蓋利能力較差，地方財(cái)政面臨的較大壓力，依靠銀行貸款并不能完全解決巨大的資金缺口等問題。
債券作為一種契約，其契約的不完備會(huì)導(dǎo)致在未來不可預(yù)計(jì)的事件發(fā)生時(shí)產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。而一個(gè)完全的契約是指在契約訂立時(shí)，契約的雙方就已經(jīng)訂立充分而詳細(xì)的合約內(nèi)容，但是完全契約成立有著極其苛刻的前提，契約的雙方大都是有限理性的，未來發(fā)生的事件往往是不可預(yù)計(jì)的，每個(gè)人的偏好會(huì)發(fā)生變化，而信息一般既是非對(duì)稱又是不完全的。因此，完全的契約總是不存在的，契約的雙方有可能利用契約的漏洞來做出一些利己的行為，因而產(chǎn)生信用風(fēng)險(xiǎn)。
一、城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)
1.城投債信用風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生機(jī)理
城投債契約風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生主要包括:(1)契約不完備導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn);(2)產(chǎn)權(quán)不明晰導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn);(3)交易成本約束導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn);(4)信息不對(duì)稱導(dǎo)致的信用風(fēng)險(xiǎn)。
2.市政債券屬性的風(fēng)險(xiǎn)
城投債與地方政府存在天然的聯(lián)系，地方政府通過擔(dān)保形式與城投債企業(yè)分享了部分政府信用。但是由于地方政府存在過度負(fù)債的趨勢(shì)，因此城投債存在一定的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，并且這一風(fēng)險(xiǎn)的根源來自于地方政府無法代替平臺(tái)企業(yè)足額償還債務(wù)，因此，城投債信用風(fēng)險(xiǎn)的首要組成部分是地方財(cái)政支持的風(fēng)險(xiǎn)。地方財(cái)政的支持能力越強(qiáng)，這部分的風(fēng)險(xiǎn)就越低。
地方財(cái)政支持風(fēng)險(xiǎn)可以具體為三點(diǎn)，一是地方政府有沒有責(zé)任對(duì)城投債提供財(cái)政支持，二是地方政府有沒有意愿對(duì)城投債提供財(cái)政支持，三是地方政府有沒有能力對(duì)城投債提供財(cái)政支持。綜合起來講，就是考察地方政府是否“有責(zé)任、有意愿、有能力”支持城投公司的發(fā)債行為。
3.企業(yè)債券屬性的風(fēng)險(xiǎn)
企業(yè)經(jīng)營情況的不同決定著企業(yè)的違約率，因此企業(yè)微觀主體資質(zhì)與信用風(fēng)險(xiǎn)存在負(fù)相關(guān)關(guān)系。衡量企業(yè)微觀主體資質(zhì)主要有以下四個(gè)方面:企業(yè)規(guī)模、經(jīng)營狀況、償債能力和蓋利能力。對(duì)于城投公司，從規(guī)模上看普遍存在經(jīng)營性資產(chǎn)不足和固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)比重過大的問題。在經(jīng)營過程中，由于市政基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項(xiàng)目初期投資大、投資期限長、效益產(chǎn)出慢、因此城投公司的總體周轉(zhuǎn)能力普遍不是很好，風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在資金流轉(zhuǎn)風(fēng)險(xiǎn)、償債風(fēng)險(xiǎn)和有效資產(chǎn)不斷縮水的風(fēng)險(xiǎn)。
4.債項(xiàng)因素導(dǎo)致的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)
不同的債券條款設(shè)計(jì)的不同，使各只債券包含了不同的權(quán)利和義務(wù)。企業(yè)債券一般承載著票面利率、發(fā)行期限、發(fā)行總額、到期日、利率類型、計(jì)息次數(shù)、特殊條款、評(píng)級(jí)等內(nèi)容。通常，票面利率越高、發(fā)行期限越短、發(fā)行總額越大、到期日較近且不在特殊時(shí)點(diǎn)、不含對(duì)投資者不利的特殊條款、評(píng)級(jí)越高的債券，其風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)就越低。而特殊條款、利率類型、信用級(jí)別、到期期限、發(fā)行總額對(duì)城投債有著較為重大的影響。
二、我國城投債信用風(fēng)險(xiǎn)影響因素分析
1.地方財(cái)政支持風(fēng)險(xiǎn)的影響因素
地方財(cái)政的支持力度很大程度上決定了我國城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，財(cái)政支持越強(qiáng)的城投債，其違約率就越小。國外在對(duì)市政債券的研究中加入了對(duì)財(cái)政支持力度的評(píng)價(jià)。以標(biāo)普為例，它認(rèn)為地方經(jīng)濟(jì)因素、債務(wù)負(fù)擔(dān)、地方政府償債能力、財(cái)務(wù)收支狀況及彈性和管理水平都將影啊市政債券的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)。
2.企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的影響因素
關(guān)于城投債企業(yè)屬性的信用風(fēng)險(xiǎn)影響因素，本文整理出了以下四類因素作為評(píng)價(jià)企業(yè)債信用風(fēng)險(xiǎn)的主要因素。
(1)宏觀經(jīng)濟(jì)因素。在研究宏觀經(jīng)濟(jì)因素對(duì)信用利差影響的文獻(xiàn)里，獲得較多認(rèn)可的是無風(fēng)險(xiǎn)利率、CDP、貨幣供應(yīng)量和股票指數(shù)指標(biāo)，這些指標(biāo)對(duì)信用利差均有比較顯著的逆相關(guān)性。這是因?yàn)楫?dāng)經(jīng)濟(jì)處于繁榮周期時(shí)，企業(yè)經(jīng)營環(huán)境良好，產(chǎn)生違約行為的可能較小，因此信用風(fēng)險(xiǎn)較小，信用利差收窄。無風(fēng)險(xiǎn)利率、貨幣政策寬松與否、股票指數(shù)漲跌都是與經(jīng)濟(jì)周期正相關(guān)的，因此對(duì)信用利差存在逆相關(guān)性。
(2)公司運(yùn)營能力。公司的營運(yùn)能力與信用利差負(fù)相關(guān)，經(jīng)營能力越好的企業(yè)出現(xiàn)違約的可能性就越低。對(duì)營運(yùn)能力的考察主要通過總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率、存貨周轉(zhuǎn)率等指標(biāo)。周轉(zhuǎn)率指標(biāo)越高，意味著企業(yè)的資金效率越高，營運(yùn)能力也就越強(qiáng)，從而信用利差越小。
3.增信合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素
關(guān)于增信合規(guī)風(fēng)險(xiǎn)的影響因素，主要有三個(gè)方面:第一是不同方式的增信效果。第二是擔(dān)�；騼攤鶎�(duì)債務(wù)的覆蓋程度或覆蓋倍數(shù)，是全覆蓋還是不完全覆蓋，是超過行業(yè)平均水平還是低于行業(yè)平均水平。第三個(gè)方面，就是必須適當(dāng)考慮評(píng)估價(jià)值的真實(shí)性。
三、我國城投債信用風(fēng)險(xiǎn)研究的社會(huì)意義
城投債對(duì)經(jīng)濟(jì)、財(cái)政、區(qū)域發(fā)展、人民生活都有明顯的促進(jìn)作用，具體體現(xiàn)在:1.分減中央財(cái)政壓力，填補(bǔ)地方財(cái)政缺口。2.促進(jìn)城市建設(shè)，保證經(jīng)濟(jì)增長，合理分配稅負(fù)。3.豐富金融投資品種。4.維護(hù)社會(huì)總供求平衡。
促進(jìn)城投債的健康發(fā)展對(duì)于完善資本市場(chǎng)具有非常重要的意義，將直接影響到地方政府的信用和地方財(cái)政的有序發(fā)展。而防范城投債的信用風(fēng)險(xiǎn)，有助于防范和化解我國城投債信用風(fēng)險(xiǎn)，強(qiáng)化地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管理，完善城投債的增信體系及信用評(píng)級(jí)制度，從而為我國科學(xué)規(guī)范的發(fā)展“城投債”、促進(jìn)我國的城投公司發(fā)債融資、探索未來中國市政債券的發(fā)展方向提供重要依據(jù)。
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